Два дня назад в Calcalist стало известно, что Амит Гал, глава Управления по рынку капитала, обратился к инвестиционному дому Moor с просьбой разъяснить ситуацию. Мнение Галя было неспокойным из-за того, что инвестиционный дом намерен выдвинуть кандидатуры четырех директоров в компанию Orion (которая владеет тремя объектами недвижимости в Польше и по вчерашним данным торгуется по стоимости всего около 94 миллионов шекелей). Согласно сообщению Calcalist, Гал написал, что «возникает опасение, что объем и характер участия Moor выходят за рамки ожидаемого от институционального органа и могут доходить до участия в управлении или оказания влияния, которое не соответствует ограничениям, налагаемым на институциональный орган». С момента публикации письма местный рынок капитала, и не только рынок капитала, но и социальные структуры, такие как Lobby 99, поспешили отправить подробное письмо Галю, в котором они выражают беспокойство и опасение, что письмо Галя приведет «к охлаждающему эффекту на институциональные структуры, который ослабит их готовность контролировать публичные компании, нанося ущерб интересам общественности-сберегателей».

Нужно немного вернуться назад. Институциональные инвесторы — это страховые компании и инвестиционные фонды, которые управляют нашими пенсионными и сберегательными средствами. Объем средств, которыми они управляют, достигает примерно 3,4 триллиона шекелей, причем значительная часть этих средств (около 500 миллиардов шекелей) инвестируется в акции на местном рынке. Наши пенсионные средства, по сути, инвестируются во все крупные израильские компании, которые нам известны (такие как Shufersal, Bank Hapoalim, Teva и другие). Эта картина сама по себе создает конфликт общественных интересов: с одной стороны, как пенсионеры, мы хотим, чтобы институциональные инвесторы использовали все доступные им средства для повышения прибыльности местных компаний. С другой стороны, как потребители и владельцы бизнеса в Израиле, мы опасаемся, что 5-4 гигантских структуры будут управлять всеми компаниями в экономике; они смогут таким образом повысить тарифы в телекоммуникационных компаниях, цены в розничных сетях и даже предотвратить выход на рынок конкуренции со стороны мелких игроков. Более крайним примером может быть управленческое вмешательство институциональной структуры в банк и одновременно в управление гигантской девелоперской компанией, которая может запросить кредит в банке — и вот у вас сделка, которая может быть этически сомнительной. Поэтому законодательство в Израиле ограничило институциональных инвесторов, запретив им владеть более чем 20% в любой публичной компании. Но с другой стороны, ожидается, что институциональные инвесторы по-прежнему будут следить за тем, чтобы публичная компания управлялась должным образом, и, к нашему сожалению, это не всегда было так. Как отмечается в Lobby 99: «В 2007 году был отчет под названием „Рассмотрение мер, необходимых для повышения вовлеченности институциональных инвесторов“, а в 2014 году был опубликован доклад Управления по рынку капитала о „Повышении вовлеченности институциональных инвесторов в Израиле“. В результате были приняты законы, обязывающие представителей институциональных инвесторов участвовать в общих собраниях и голосовать. Тенденция заключалась в том, что институциональные инвесторы должны были активно проверять пакеты вознаграждения генерального директора, проверять сделки с заинтересованностью (сделки, которые компания заключает со своими поставщиками и структурами, связанными с ее контролирующими акционерами, например, компания, арендующая офис, принадлежащий брату контролирующего акционера компании). Желание того, чтобы институциональный инвестор был критически настроен к тому, что происходит внутри компании, называется в академическом и профессиональном языках „институциональный активизм“.

Письмо Гал стало сюрпризом, и вдруг Казначейство и Управление по рынку капитала, которые всегда желали большей институционализации, отступают. Однако этот сюрприз не совсем оправдан. Гал сказал в интервью на экономическом форуме Kellis около двух месяцев назад, что «нам необходимо обеспечить, чтобы институциональные инвесторы оставались финансовыми инвесторами, а не вели себя как владельцы контроля, влияющие на деловую деятельность. Это жизненно важно для здорового баланса всех игроков и для роста». Но хотя Гал предупреждал, что видит, как институциональные инвесторы «начинают управлять», никто не ожидал, что изменение политики произойдет именно путем назначения 4 директоров в относительно небольшую компанию. Ведь если подумать, большие опасения по поводу власти институциональных инвесторов менее актуальны для компании, которая активна только в Польше и имеет незначительную долю в израильском рынке. Похоже, в таком случае следует отдавать предпочтение интересам сберегателя, который хочет, чтобы институциональный инвестор сделал все, что в его силах, включая назначение директоров, чтобы улучшить компанию, которая уже понесла убыток в размере 27% с тех пор, как инвестиционный фонд Mor приобрел акции в ней.

Однако философия Управления по рынку капитала иная. С точки зрения Управления, размер на самом деле не имеет значения, это поперечный и принципиальный вопрос, и то, что сегодня является поглощением небольшой компании на сто миллионов шекелей, завтра может стать поглощением компании на несколько миллиардов шекелей или банка, и этот принципиальный вопрос иногда важен для Управления больше, чем благополучие вкладчиков в краткосрочной перспективе. Или, как формулируют это деятели в окружении Управления: «Роль Управления не ограничивается только заботой о вкладчиках, но и надлежащим функционированием всей финансовой системы. На израильском рынке капитала есть очень разные прецеденты по сравнению с международным стандартом, и в этой системе важно сохранять баланс и предохранители. На рынке действуют силы с благими намерениями, но поиск баланса — это сложная профессиональная работа».

Даже если понимать принципиальные аргументы Галя, есть два аргумента против того, как Галь решил действовать, чтобы отстранить институциональных инвесторов от управления компаниями. Первый аргумент заключается в том, что можно было вмешаться в гораздо более существенные вопросы, например, институциональные инвесторы привели к тому, что братья Амир приобрели контроль над Shufersal (и, кстати, они действительно повысили цены) — значительной компанией для израильского потребителя и для структуры израильского рынка. Второй аргумент заключается в том, что если действительно есть проблема в поведении институциональных инвесторов на рынке, и они начинают управлять компаниями таким образом, что это может нанести ущерб израильскому потребителю, то Галь должен был действовать более организованно, представить данные, провести исследования, выпустить новый циркуляр и так далее. В рамках этого аргумента упоминается, что Управление по рынку капитала недавно (до письма Мору) запросило у институциональных инвесторов представить все их вмешательства в компаниях, в которых они владеют, за последние три года. Управление отказалось напрямую комментировать эти утверждения, но Экономилист знает, что запрос данных за последние три года является рутинным и не является частью обсуждения «институционального активизма», хотя результаты могут привести к различным действиям Управления.

Дискуссия о характере участия институциональных инвесторов в публичных компаниях, вероятно, продлится еще долгие годы. Это дискуссия, в которой нет ни хороших, ни плохих сторон, а скорее сталкиваются общественные интересы: объем нашей экономии, с одной стороны, и структура рынка, с другой. Даже если эта дискуссия началась с неловкой ноги, с эстетическими ошибками со стороны регулирующих органов, мы должны продолжать ее вести. Без сомнения, есть средний путь, который, возможно, немного извилист, но который гарантирует, что институциональные инвесторы открывают глаза и не позволяют публичным компаниям, которые питаются государственными деньгами, действовать вопреки интересам общественности, и в то же время заботится о том, чтобы израильская экономика не превратилась в чудовище с однозначным количеством руководителей. Сомнительно, что этот путь начинается с письма в инвестиционный фонд, пытающийся спасти маленькую компанию, но, возможно, мы быстро выйдем на главную дорогу.